Προβλήματα για τους αγοραστές προβληματικών δανείων. Με την Intrum α βρίσκεται στο πρωτοσέλιδο του Bloomberg άπαντες βλέπουν ότι ο Σουηδικός γίγαντας των κόκκινων δανείων στο επίκεντρο κρίσης χρέους, αυτή όμως δεν είναι η πραγματικότητα, το ζήτημα είναι κυρίως λειτουργικό και αποδόσεων και όχι σωρευμένου χρέους.
Η κρίση της Intrum δεν είναι μόνο χρηματοοικονομική αλλά σε μεγάλο βαθμό συστημική. Το μοντέλο διαχείρισης δανείων, καθώς βασίζεται στη λογική ανακύκλωσης δανείων, καθώς η ανάταξη και η εξυπηρετισιμότητα των χαρτοφυλακίων είναι ζήτημα χρονικό, ενώ η ρευστότητα και το χρέος επιτοκιακό.
Ο CEO του μεγαλύτερου αγοραστή χρέους της Ευρώπης, Andres Rubio, παραμένει ιδιαίτερα δραστήριος, κινητικός και για την ώρα δεν φαίνεται να συμμερίζεται τον προβληματισμό των αγορών που… ξεπούλησαν ομόλογα της.
Ο S&P, ο Moody’s και ο Fitch μόλις υποβάθμισαν την πιστοληπτική ικανότητα της Intrum σε B ή B3, βαθιά σε «άκρως κερδοσκοπική» περιοχή “junk bonds” και υπέδειξαν ότι ενδέχεται να ακολουθήσουν νέες υποβαθμίσεις. Τα ομόλογα του 2025 διαπραγματεύονται σε σοβαρό discount 69 στο ευρώ. Οι short sellers αντιπροσωπεύουν το 24% της ελεύθερης διασποράς της Intrum, σύμφωνα με στοιχεία της S&P Global Market Intelligence στις 21 Μαρτίου.
Το πρόβλημα της Intrum και του Ρούμπιο για πολλούς είναι κεφαλαιακό. Δεν έχει αρκετά λεφτά, αλλά ότι στερεύει η πισίνα χρέους στην Ευρώπη, ενώ τα επιτόκια αυξάνονται και τα νέα δάνεια μειώνονται. Αυτό μεταφράζεται συνοπτικά ως επιδείνωση των προοπτικών. Την ίδια στιγμή η αναβίωση κόκκινων δανείων έχει μια περίοδο εκκαλούσης διετίας, μετά την οποία η ανάκτηση υποχωρεί δραματικά. Την ίδια στιγμή όμως, η Intrum καλείται να αντιμετωπίσει το διαρκώς αυξανόμενο κόστος κεφαλαίου, εξαιτίας της αύξησης των επιτοκίων και της προοπτικής διατήρησής τους σε υψηλά επίπεδα για παρατεταμένο χρονικό διάστημα.
Μια παγίδα που αντιμετωπίζουν οι εταιρίες είσπραξης χρεών στην Ευρώπη είναι ότι όταν αγοράζουν ένα χαρτοφυλάκιο επισφαλών δανείων, μόνο τα πρώτα δύο χρόνια μπορούν να είναι πιο σίγουροι ότι θα κάνουν τους καταναλωτές να τους επιστρέψουν. Καθώς το χαρτοφυλάκιο δανείων μεγαλώνει, οι αποπληρωμές από τη «μακριά ουρά» είναι πιο δύσκολες. Αυτό σημαίνει ότι πρέπει να συνεχίσουν να αγοράζουν νέα χαρτοφυλάκια για να βεβαιωθούν ότι τα δάνειά τους ήταν φρέσκα, κάτι που ήταν πολύ πιο εύκολο να χρηματοδοτηθεί όταν τα επιτόκια ήταν σχεδόν μηδενικά.
Υπάρχουν επίσης λιγότερα πράγματα για αγορά. Μετά την κρίση κρατικού χρέους της περασμένης δεκαετίας, η Intrum άρπαξε μη εξυπηρετούμενα δάνεια σε όλη την Ευρώπη, συμπεριλαμβανομένου μέρους ενός χαρτοφυλακίου 10,8 δισεκατομμυρίων ευρώ από την ιταλική Intesa Sanpaolo SpA σε μια συμφωνία μειωμένου επιτοκίου που τιμολόγησε το χαρτοφυλάκιο στο 29% της λογιστικής του αξίας. Αλλά οι ιταλικές τράπεζες έχουν αυστηρότερους κανόνες, μια καλύτερη οικονομία και οι εγγυήσεις δανείων Covid μείωσαν σημαντικά το ποσό των νέων επισφαλών δανείων. Το ίδιο έγινε και αλλού.
Μεγάλος κίνδυνος
Οι φόβοι για τον κλάδο υπερβαίνουν κατά πολύ την Intrum. Τα ομόλογα που πούλησε η Lowell έχουν υποχωρήσει απότομα καθώς οι επενδυτές ανησυχούν για το χρέος περίπου 1,3 δισεκατομμυρίων ευρώ που έχει λήξει το επόμενο έτος. Ο μεγαλύτερος εισπράκτορας χρεών της Ιταλίας, η doValue, αναχρηματοδοτεί και βρίσκεται σε συζητήσεις για την αγορά ενός μικρότερου ομοτίμου από την Elliott Management Corp., μια συμφωνία που θα παραχωρήσει στο hedge fund ένα μερίδιο στη doValue και θα εξασφαλίσει την υποστήριξή του για αύξηση κεφαλαίου.
Λύσεις
Έτσι, για πολλούς, η μοναδική επιλογή ικανή να λύσει το πρόβλημα είναι μια αύξηση κεφαλαίου. Ωστόσο, αυτό δεν θα μπορέσει να λύσει το πρόβλημα επιχειρηματικού μοντέλου, αλλά θα παράσχει διαβεβαιώσεις στους υφιστάμενους μετόχους και πιστωτές ότι θα τηρηθούν οι όροι πληρωμής.
Ορισμένοι ομολογιούχοι συνεργάζονται για να προσλάβουν τους δικούς τους δικηγόρους και συμβούλους μετά την πρόσληψη από την Intrum των ειδικών του χρέους Houlihan Lokey και Milbank αύξησε τις πιθανότητες μιας ουσιαστικής αναδιάρθρωσης. Ένας μεγάλος όμιλος που περιλαμβάνει την Arini, Bain Capital, η BlackRock Inc. και άλλοι έχουν εμπλακεί ήδη συνομιλίες.
Πολλοί πιστωτές και επενδυτές στην Intrum έχουν περίπου την ίδια εμπειρία με τους δανειολήπτες των οποίων το χρέος έχει αγοράσει. Μιλάνε για κακή ποιότητα επικοινωνίας, αδιαφάνεια ελλιπή στοιχεία.
Για τους πιστωτές και τους επενδυτές της Intrum, που πλήττονται από την κατακόρυφη πτώση της τιμής των ομολόγων και των μετοχών της, αυτή η διάθεση δεν έχει καμία σχέση με τη δική τους θλιβερή εμπειρία τον τελευταίο καιρό. «Είναι μια εταιρία που επικοινωνεί πολύ άσχημα όλα αυτά τα χρόνια», λέει η Karin Haraldsson, διαχειρίστρια χαρτοφυλακίου στην Lannebo Fonder, επισημαίνοντας ότι τα στελέχη ήταν τόσο αγχωμένα σε μια πρόσφατη διάσκεψη στις κεφαλαιαγορές που ήταν «αρκετά παράξενο» όταν μια εβδομάδα αργότερα σηματοδοτούσαν την πιθανή αναδιάρθρωση.
Τώρα, η Intrum όπως η υποστηριζόμενη από την Premia Lowell στη Βρετανία και η ιταλική doValue, αγωνίζεται να προσαρμοστεί σε μια σκληρή νέα πραγματικότητα.
Επιστροφή στις ρίζες
Κατά ειρωνικό τρόπο, το σχέδιο του Rubio για να σώσει την Intrum περιλαμβάνει μια προσέγγιση back-to-basics που βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στις αρχικές υπηρεσίες είσπραξης χρεών, μια δραστηριότητα που παραδοσιακά απαιτεί πολύ προσωπικό αλλά όχι πολύ κεφάλαιο. «Έχουμε 80.000 πελάτες, έχουμε και τις 25 κορυφαίες τράπεζες στην Ευρώπη», λέει ο διευθύνων σύμβουλος. Η μονάδα «θα είναι μόνο πιο σημαντική στο μέλλον από ό,τι ήταν στο παρελθόν».
Για την «επενδυτική» πλευρά της επιχείρησης – το κομμάτι που αγοράζει μεγάλα χαρτοφυλάκια επισφαλών δανείων από τράπεζες και άλλες εταιρίες – η ιδέα είναι να αναζητηθούν περισσότερες εταιρείες όπως η Cerberus που μπορούν να παρέχουν τη χρηματοδότηση ενώ η Intrum κάνει τις πραγματικές εισπράξεις.
Μόχλευση
Ενώ η Intrum προανήγγειλε τη συμφωνία Cerberus για την παροχή επαρκών μετρητών για την εκπλήρωση των άμεσων υποχρεώσεών της, οι πιστωτές αναρωτιούνται με ποιο κόστος, με ορισμένους να αμφισβητούν εάν το μεγαθήριο με τα προβλήματα του χρέους θα έχει επιλέξει τα καλύτερα βιβλία δανείων. Αν και η πώληση βελτίωσε τη ρευστότητα της σουηδικής εταιρίας, θα ωθήσει επίσης τη μόχλευση ακόμη υψηλότερα, επειδή η μείωση του χρέους από τη συναλλαγή δεν θα αντισταθμίσει την απώλεια κερδών.
Το μακροπρόθεσμο χρέος
Για το πιο μακροπρόθεσμο χρέος όλα τα σενάρια είναι επί τάπητος καθώς οι Houlihan και Milbank εξετάζουν εάν χρειάζεται μια βαθιά αναδιάρθρωση.
Ορισμένοι επενδυτές αμφισβητούν εάν η εκποίηση του χρέους το παρατραβάει – και ο εν ενεργεία CFO της Intrum απέκλεισε μια «πλήρη αναδιάρθρωση δανεισμού» – αλλά εξακολουθούν να προετοιμάζονται για το χειρότερο, όπως φαίνεται από την αγορά όπου το ομόλογο λήξης του 2026 διαπραγματεύεται στα 61 σεντς στο ευρώ.
Πλέον, ο πιο πιθανός δρόμος προς τα εμπρός είναι κάποιου είδους τροποποίηση και επέκταση των ομολόγων, καθώς η ρευστότητα για βραχυπρόθεσμες λήξεις είναι επαρκής.
Το πρόβλημα πλέον είναι η δυσπιστία της αγοράς για τη στρατηγική. Η ανάκτηση της εμπιστοσύνης θα είναι ίσως η μεγαλύτερη πρόκληση για τον Ρούμπιο.
Αποστραγγίζει η πισίνα κόκκινων δανείων
Η εισροή «μη εξυπηρετούμενων» δανείων που κάποτε τροφοδοτούσε την επιχείρηση δεν είναι τόσο άφθονη σήμερα, καθώς οι οικονομίες τα πηγαίνουν καλύτερα από ό,τι φοβόμασταν. Και τα 5,4 δισεκατομμύρια από το χρέος της Intrum που πλήρωσε για τις φιλοδοξίες της γίνεται γρήγορα βαρίδι. Οι επενδυτές έχουν χορτάσει από την αδυναμία της διοίκησης να υλοποιήσει τα υπεσχεμένα για μείωση του χρέους και το νέο business plan.
Οι περιπέτειες της Intrum αποτελούν μια ακόμη σοβαρή δοκιμασία για την Σουηδία,
που ήδη παλεύει με τον προβληματικό τομέα εμπορικών ακινήτων – κυρίως την SBB – που πρέπει να αναχρηματοδοτήσει δισεκατομμύρια δολάρια σε μια εποχή πεισματικά υψηλότερων επιτοκίων. Το μέλλον της Intrum και των παρόμοιων της είναι ζωτικής σημασίας και για τις ευρωπαϊκές τράπεζες, οι οποίες βασίζονται σε αυτές τις εταιρίες για να καθαρίζουν τους ισολογισμούς τους.
Τα προβλήματα
Ο Rubio – ο οποίος εντάχθηκε στο διοικητικό συμβούλιο της Intrum πριν από πέντε χρόνια και ανέβηκε στην ηγεσία το 2022 – λέει ότι δεν υπάρχουν συζητήσεις με τους μετόχους για μια ένεση ρευστότητας, προσθέτοντας ότι η ρευστότητα από τη συμφωνία Cerberus καλύπτει τις βραχυπρόθεσμες λήξεις ομολόγων και ότι οι σύμβουλοι είναι εκεί για να «αντιμετωπίσουν άμεσα» το μακροπρόθεσμο χρέος: «Αυτός είναι ο σκοπός αυτής της άσκησης. Δεν χρειαζόμαστε μετρητά ή τίποτα σήμερα».
Το private equity Nordic Capital και το συνταξιοδοτικό ταμείο AMF, που κατέχουν σχεδόν το 40% του μετοχικού κεφαλαίου, δεν απάντησαν στο Bloomberg σχετικά με την Intrum. Οι αναλυτές της JPMorgan μείωσαν τον στόχο τιμής της μετοχής τους στις 5 κορώνες, σηματοδοτώντας περισσότερη αγωνία.
Κακός Γάμος
Σύμφωνα με αρκετούς επενδυτές, τα δεινά της εταιρίας μπορούν να εντοπιστούν στη συγχώνευσή της το 2017 με τη νορβηγική Lindorff.
ένας συνάδελφος εισπράκτορας ενός παρόμοιου αιωνόβιου vintage που ανήκε στη Nordic Capital. Πριν από τότε, η εισηγμένη στο χρηματιστήριο της Στοκχόλμης Intrum Justitia (το όνομά της πριν από τη συγχώνευση) θεωρούνταν μια άψογη, καλά διοικούμενη εταιρεία με σταθερό ισολογισμό.
Εκείνη την εποχή, οι αναλυτές στο Carnegie χαρακτήρισαν το deal «τέλειο ταίριασμα». Αλλά οποιαδήποτε συζυγική ευδαιμονία ήταν σύντομη.
Για να κερδίσει την έγκριση της Ευρωπαϊκής Ένωσης, η Intrum έπρεπε να εκχωρήσει τις δραστηριότητές της σε πέντε χώρες της Lindorff, που αντιπροσώπευε το 30% των εκτιμώμενων συνεργειών κόστους. Αυτό προκάλεσε πτώση της μετοχής. Ο Lars Wollung, επί μακρόν διευθύνων σύμβουλος της Intrum Justitia, απολύθηκε το 2015 μετά την αντίθεσή του στη συγχώνευση.
Ενώ η Intrum ήταν γνωστή για την παροχή υπηρεσιών είσπραξης χρεών σε τράπεζες και εταιρίες, γρήγορα βούτηξε στην κεφαλαιακά έντονη δραστηριότητα που υποσχόταν υψηλότερα περιθώρια κέρδους της απόσπασης χαρτοφυλακίων επισφαλών δανείων χονδρικής για τον εαυτό της. Ένας από τους μεγαλύτερους μετόχους της από τις ημέρες πριν από τη συγχώνευση, που πούλησε, λέει ότι η στρατηγική της συγχωνευμένης εταιρίας ήταν ένα ακραίο στοίχημα με χαμηλά επιτόκια και το κινητήριο ήθος του ήταν να αναλάβει χρέος για να αγοράσει χρέος.
